2023년 하반기 시장전망: AI 대표기업이 견인한 증시 회복

2분기 글로벌 증시는 인공지능 혁명의 수혜주로 간주되는 소수의 종목을 중심으로 상승했습니다. 하지만 이 밖에 앞으로의 불확실한 상황에서 높은 실적 회복력으로 포트폴리오 수익을 높여줄 잠재력 있는 기업들은 얼마든지 있습니다.

최근 신기술에 대한 기대감이 금리, 인플레이션, 경기침체에 대한 우려를 잠재웠습니다. 2분기에 증시는 이 같은 우려를 털어내고 MSCI ACWI 지수가 현지 통화 기준 6.6% 상승해 연간수익률로는 14.0%를 기록했습니다. 지역별로는 성과가 엇갈렸습니다. 유럽, 이머징마켓, 중국은 시장을 언더퍼폼했습니다. (하단 그래프) 반면, 일본 증시는 기업 지배구조 개혁과 디플레이션 탈피 조짐, 그리고 엔화 약세에 힘입어 상승했습니다. 미국 증시는 AI 혁신에 대한 낙관론이 기술주 중심의 S&P500과 나스닥 지수를 끌어올리며 이목을 집중시켰습니다.

기술주와 임의소비재 섹터가 글로벌 증시 상승을 주도했습니다. 원자재와 유틸리티주는 약세를 보였고 유가 하락으로 에너지주는 저조한 성과를 보였습니다. 글로벌 성장주는 미국 시장의 상승 기조에 힘입어 2분기 동안 가치주 보다 높은 성과를 보였습니다. 미국 외 지역에서는 스타일 간 수익률이 균형을 보였습니다.

소수 종목이 전체 수익률을 주도함

2023년 상반기 10개의 미국 주식이 S&P 500과 MSCI ACWI의 상승률에 기여한 비중은 각각 79%와 54%에 달했습니다. (하단 그래프) 여기에는 엔비디아, 마이크로소프트, 애플, 알파벳(구글의 모회사)이 포함되며, 이들은 비즈니스 생산성에 대대적인 혁신을 불러올 차세대 AI의 직접적인 수혜기업으로 알려져있습니다. 상반기 동안 가장 높은 총수익률을 기록한 엔비디아는 AI 혁명의 중추적 역할을 담당하는 강력한 그래픽처리장치(GPU)를 만드는 기업입니다.

이러한 종목들이 다른 종목에 비해 크게 상승할 수 있었던 이유는 무엇일까요? 미국 연방준비제도가 경제성장 속도를 조절하고자 애를 쓰면서 투자자들은 계속해서 수익 창출이 가능할 지에 대해 우려를 나타내고 있는 것으로 보입니다. AI 수혜주들은 지속적인 성장을 위한 체계적인 엔진을 갖추고 있어 거시경제의 어려움조차도 비교적 쉽게 극복할 수 있을 것으로 인식되면서 큰 인기를 끌었습니다.

이 주식들을 갖고 있던 투자자들은 트렌드에 따른 혜택을 보았지만, 이들 종목에 대한 비중이 낮았던 포트폴리오는 시장 대비 아쉬운 수익률을 거두었습니다. 그러나 시장 집중에는 리스크가 따릅니다. AI를 앞세워 소수 종목에 집중한 투자자는 만약 밸류에이션이 과도하게 상승하고, 투자 심리가 급변하여 수익이 급격히 반전될 경우 손해를 볼 수 밖에 없습니다. AI는 분명 잠재력이 있지만, 각 기업별로 펀더멘털과 밸류에이션을 철저히 따져봐야 하며, 포트폴리오의 투자 전략과 리스크 관리 프레임워크에 따라 적절하게 포지셔닝해야 할 것 입니다. 성장주 포트폴리오라도 상관관계가 낮은 업종에 속한 다양한 주식에서 수익 기회를 찾아야 합니다.

불확실한 거시경제 속에서 성과 평가하기

상향식의 개별 기업 전망과 하향식의 거시경제 우려를 모두 고려할 때, AI 외의 나머지 시장에서도 알려진 것보다 더 많은 기회를 찾을 수 있습니다.

한 해의 중반이 지난 지금, 투자자들은 경기침체에 대한 우려로 기업 전망에 대한 부정적인 인식을 여전히 가지고 있습니다. 이는 어쩌면 당연합니다. 지난 6월 중순, 연준은 매파적인 메시지를 전달하며 금리를 동결했고, 연내 두 번 더 금리를 인상할 수 있음을 시사했습니다. 연준의 제롬 파월 의장은 미국 노동시장의 강세, 안정을 찾은 은행 섹터, 경제성장의 회복력 등을 고려할 때 경제 상황이 인플레이션 목표치를 원래대로 돌릴 만큼 아직 충분히 제약적(restrictive)이지는 않다고 판단했습니다.

유럽은 인플레이션이 쉽사리 잡히지 않아 금리를 계속해서 올리고 있습니다. 그 결과 제조업 지표가 지속적인 약세를 보이고 있습니다. 한편, 중국은 코로나19 봉쇄 이후 더딘 회복세를 보이고 있습니다. 부동산 시장이 정체되어 더 이상 성장을 이끌지 못하였으며, 중국 정부는 과거 경기 침체기 때처럼 경기 부양 정책을 펼치기를 주저하고 있습니다.

이러한 배경에서 주식 투자자들은 기업의 실적 전망과 경제 전망이 얼마나 일치하는 지에 주목해야 합니다. 불과 1년 전만 해도 시장 내 기업의 실적 전망은 경제 침체에 대한 우려에도 불구하고 상대적으로 다소 낙관적이었습니다. 그러나 지난 12개월 동안 2023년 실적 전망은 많은 섹터에서 급격히 낮아졌으며, 특히 미국에서 가장 두드러졌습니다. (하단 그래프) 기업 실적 전망의 하향 조정으로 기업 성장률이 반드시 위축될 것이라는 것은 아니지만, 향후 예상 성장률의 규모를 추정할 수 있습니다.

물론 이익 전망치는 추가적으로 조정될 수 있습니다. 하지만 미국이 경기 저점에 가까워졌다는 신호가 보이고 있습니다. AB의 조사에 따르면 지난 1년간 미국의 이익 조정치가 하락한 패턴이 과거 일시적인 경기 침체기의 최고점에서 최저점까지 하락한 양상과 유사합니다. 미국 외 지역은 실적 수정치가 그다지 하락하지는 않았지만 섹터별 상황은 다릅니다. (상단 우측 그래프) 금융 섹터는 고금리 환경으로부터 혜택을 볼 수 있는 반면, 원자재는 경기에 매우 민감합니다.

오늘날 시장은 거시경제 사이클에 덜 민감한 주식에 투자할 수 있는 기회를 제공합니다. (하단 좌측 그래프) 일례로 미국은 S&P 500 지수에서 금융, 산업재, 에너지, 원자재 등 경기에 민감한 섹터가 차지하는 비중이 35%에 불과합니다. 지난 1998년으로 거슬러 올라가면 S&P 500의 경기민감 섹터 비중은 약 58%였습니다. 유럽 시장의 섹터 구성은 크게 변하지 않았습니다. 하지만 이머징 마켓에서는 기술 업종으로 무게 중심이 옮겨가고 있습니다.

주식시장은 여전히 경기 사이클과 지정학적 리스크에 민감합니다. 따라서 장기적인 관점에서 접근하는 것이 좋습니다. AB의 연구에 따르면 3~5년 후의 장기 글로벌 수익 전망치는 장기 평균보다 훨씬 낮으며, (상단 우측 그래프), 이는 예상보다 실적이 좋은 기업의 주가에 상승 여력이 있음을 의미합니다. 즉, 장기 실적이 현재 전망치를 상회한다고 가정하면 현재 밸류에이션은 매력적인 수준이라고 볼 수 있습니다.

밸류에이션 면밀하게 분석하기

언뜻 보면 올해 증시 상승세 이후 시장의 밸류에이션이 상대적으로 높아진 것처럼 보입니다. 2분기 말 S&P500의 주가수익배율(P/E) 밸류에이션(2024E)은 17.7배로 연초의 14.9배에 비해 크게 상승했습니다. (하단 좌측 그래프). 그러나 상위 10대 기업을 제외하면 전체 시장의 P/E 비율은 15.3배로 훨씬 합리적이며 2024년 예상 수익 성장률은 9.8%입니다. 미국 10대 주식의 밸류에이션 프리미엄은 역사적 관점에서 볼 때도 상대적으로 높은 편입니다. (하단 우측 그래프) 투자자들이 선별적인 관점으로 전 세계 주식 시장을 폭넓게 탐색함으로써 매력적인 밸류에이션과 견조한 성장 잠재력을 갖춘 주식을 찾을 수 있다고 생각합니다.

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