바벨 전략: 신용 사이클 변화에 따른 리스크 조정
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미국, 영국, 유럽의 중앙은행들은 완화 기조로 전환하며 신용 사이클의 변화를 시사하고 있습니다. 글로벌 경제가 연착륙할 가능성이 높아 보이지만, 하방 리스크도 여전히 클 수 있습니다. 지정학적 갈등, 사상 최고 수준의 부채 부담, 그리고 코로나의 여파가 지속되고 있어 예측 불가능한 상황이 이어지고 있습니다.
따라서 리스크에 민감한 채권 투자자들은 기회를 포착하면서도 높은 변동성과 급격한 하락기에 대처할 수 있는 포트폴리오 전략이 필요합니다. 우리는 방어적인 우량 채권과 고수익 크레딧 채권을 결합한 유연한 바벨 전략을 고려할 시점이라고 생각합니다.
지나치게 보수적인 접근은 성장의 기회 제한
전통적인 투자등급 멀티섹터 채권 포트폴리오는 명확한 장점을 제공합니다. 낮은 디폴트 위험에 더해 국채 대비 적절한 수익률을 제공하는 이해하기 쉬운 구조를 가지고 있습니다. 그러나 이 접근 방식에는 기회비용이 따릅니다. 투자등급 채권으로만 구성된 포트폴리오는 리스크를 보다 효율적으로 관리하고, 잠재적으로 더 높은 인컴과 더 나은 위험조정수익을 달성할 수 있는 광범위한 분산 투자의 이점을 놓칠 수 있습니다.
미국을 예로 들면, 미국 국채와 BB 또는 B 등급의 미국 하이일드 채권을 50대 50으로 구성하는 단순한 패시브 '바벨’ 조합은 역사적으로 BBB등급의 미국 회사채나 광범위한 미국 종합채권지수(US Aggregate Index)보다 다양한 지표에서 더 나은 성과를 보여왔습니다. 여기에는 더 높은 인컴, 낮은 변동성, 낮은 금리 리스크(듀레이션) 및 더 높은 위험조정수익이 포함되며, (하단 그래프) 이러한 특징은 시간이 지남에 따라 바벨 전략의 특징으로 규정되었습니다.
같은 기간 동안 유로 및 글로벌 시장의 데이터도 유사한 패턴을 보여줍니다. 더 높은 인컴과 위험조정수익률, 대체로 더 낮은 듀레이션과 비슷한 수준의 변동성을 기록했습니다.
음의 상관관계를 가진 자산 간 결합하기
신용 바벨 전략은 금리에 민감한 채권과 고금리(higher-yielding) 크레딧 자산을 결합하는데, 이는 일반적으로 두 자산의 수익률이 음의 상관관계를 가지기 때문입니다. 하이일드 채권과 같은 고위험의 성장 지향적인 크레딧 자산의 가치가 하락할 때, 일반적으로 국채 및 금리에 민감한 다른 자산들은 가치가 상승하며, 그 반대의 경우도 마찬가지입니다. 음의 상관관계를 갖는 자산들은 서로 번갈아 가며 더 높은 성과를 내는 경향이 있으므로 투자자는 한쪽에서 성과가 좋은 자산(예: 우량한 하이일드 채권)을 매도하고, 다른 쪽에서 상대적으로 저렴한 자산(예: 국채)을 매수할 수 있습니다. 이러한 접근 방식은 역사적으로 시간이 지남에 따라 성과가 증가하는 경향이 있습니다.
AB의 50/50 바벨 전략 예시에서는 금리 리스크를 대표하는 자산으로 미국 국채를, 신용 리스크의 대표로 미국 하이일드 채권을 사용했습니다. 투자등급 포트폴리오는 더 높은 인컴과 성과를 창출하는 신용 리스크에 대한 노출이 부족했기 때문에 바벨 전략에 비해 성과가 낮았습니다. 일반적으로 신용 리스크는 인컴으로 적절히 보상받는 경향이 있습니다. 옵션 조정 스프레드(OAS)를 변동성으로 나눈 값을 위험 단위당 인컴의 척도로 사용할 때, 미국 하이일드 채권이 매우 효율적인 수익 창출원임을 알 수 있습니다. (하단 그래프)
유로 및 글로벌 데이터에서도 미국과 유사한 순위를 보였으며, 하이일드 채권이 가장 효율적인 수익 창출 수단임을 보여줍니다.
하이일드 채권의 인컴 기여도는 매우 중요합니다. 역사적으로 채권 수익의 가장 큰 구성 요소는 자본 차익보다는 채권 보유자에게 지급되는 인컴에서 비롯되었습니다. 실제로 지난 20년 동안 미국 하이일드 채권의 경우, 인컴으로 인한 연간 수익이 연간 총수익을 약간 상회했습니다. 따라서 위험 단위당 인컴에 대한 노출이 부족한 전략은 리스크를 감수하는 투자자들에게 매력적인 수익을 창출하기가 어려울 수 있습니다.
적절한 균형 추구하기
적절한 자산의 조합은 무엇일까요? 이는 각 투자자의 니즈와 리스크 허용 수준에 따라 달라집니다. 높은 인컴 추구와 위험 감내도가 높은 투자자에게는 단순한 50/50 분할 전략이 적합할 수 있습니다. 크레딧 자산의 변동성이 우량 국채보다 적어도 두 배 이상 높기 때문입니다. 따라서 두 자산군을 균등하게 분배할 경우, 리스크 노출 측면에서는 실질적으로 크레딧 자산 쪽으로 기울어지는 효과가 나타납니다.
보다 균형 잡힌 투자를 원하는 투자자는 약간의 수익을 포기하는 대신 리스크를 낮추는 국채 65%, 하이일드 채권 35% 비율로 배분할 수 있습니다. 실제로 최적의 포트폴리오 구성을 추구하는 투자자는 하이일드 채권뿐만 아니라 회사채, 이머징마켓 달러표시 채권, 인플레이션연계 채권, 그리고 유동화 자산 등 다양한 고금리 채권 섹터에 분산 투자할 것입니다.
가장 중요한 것은 적절한 균형을 유지하기 위해서 금리 리스크와 신용 리스크 간의 상호작용을 명확하게 관리하는 능동적이고 역동적인 접근 방식이 필요하다는 것입니다. 이러한 측면에서 신용 바벨 전략은 이점을 제공합니다. 분산된 자산을 하나의 포트폴리오에 결합함으로써 리스크를 더 쉽게 관리하고, 시장 상황에 따라 듀레이션 또는 신용 쪽으로 비중을 조절할 수 있습니다.
경제 상황에 따라 적합한 전략 선택하기
세계 3대 경제 주체인 미국, 유럽, 중국이 직면한 문제들은 점점 더 다양해지고 있습니다. 이에 따라 금리 경로와 위험자산 밸류에이션도 계속해서 달라질 것으로 예상됩니다. 이러한 차이는 투자자들에게 기회를 제공하며, 특히 동적 바벨 전략에 유리한 환경을 조성한다고 생각합니다.
예를 들어, 유로존에서는 하이일드 채권 시장의 특정 부분이 특히 매력적으로 보이는 반면, 유럽 국채 시장의 일부 부문도 방어적인 특성을 고려할 때 합리적인 가격대를 형성하고 있다고 생각합니다. 운용팀의 분석에 따르면, 경제 성장률이 예상보다 저조하거나 시장이 하락세로 돌아설 경우, 유럽중앙은행(ECB)은 시장이 예상하는 것보다 더 큰 폭의 금리 인하를 단행할 여지가 충분합니다. 반면, 미국 경제는 상대적으로 강세를 보이고 있어 연준(Fed)이 금리를 빠르게 또는 크게 인하할 가능성은 작아 보입니다.
현재 스프레드가 타이트한 상황에도 불구하고, 하이일드 채권은 여러 가지 이유에서 여전히 바벨 전략의 매력적인 구성 요소라고 생각합니다. 그 이유로는 현재의 높은 수익률과 견고한 펀더멘털과 같은 이점들뿐만 아니라, 투자등급으로의 상향 및 하향 조정되는 메커니즘에서 발생하는 구조적인 성과 이점도 포함됩니다.
그러나 글로벌 시장에서 대부분의 채무 불이행은 CCC등급 채권에서 발생하기 때문에 경제 상황이 어려워질수록 이러한 채권을 피하는 것이 합리적일 수 있습니다. 이 접근 방식은 디폴트 위험을 크게 줄이는 대신 약간의 수익을 포기하는 것입니다.
액티브한 운용으로 가치 창출하기
다각화된 포트폴리오를 구축하는 데 있어 정답은 없습니다. 그러나 잠재적인 운용사를 신중하게 검토하여 투자 프로세스와 이자율 및 신용 위험의 균형을 맞추는 접근 방식을 파악하는 것이 중요합니다. 어느 방향으로, 언제 비중을 조절할지 판단하기 위해서는 세계 각국의 금리와 신용 사이클 및 그 상호작용에 대한 깊은 이해가 필요합니다.
우량 채권과 고수익 채권이 역동적으로 균형을 이루는 포트폴리오가 대부분의 시장 상황을 극복할 수 있는 잠재력을 가지고 있으며, 단일 투자등급의 멀티섹터 전략보다 더 효율적인 접근법이 될 수 있다고 생각합니다. 무엇보다 불안정한 시장 환경에서는 균형을 유지하는 것이 중요합니다.
상기 견해는 AB 내 모든 운용팀의 견해를 나타내는 것은 아니며 추후 수정될 수 있습니다. 본 자료는 정보 제공만을 목적으로 하고 있으며, 특정 증권 및 상품의 매수∙매도 권유, 투자 조언 또는 추천으로 해석되어서는 안 됩니다. 본 자료에 제시된 견해 및 의견은 AB의 내부적 예측에 기초하며, 미래 시장 성과에 대한 지표로 삼을 수 없습니다. 이 자료에서 언급한 어떤 전망이나 견해도 실현된다는 보장은 없습니다.