유럽중앙은행과 미국 연준, 누가 먼저 금리를 인하할까
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선진국 전반에 인플레이션이 계속 완화되면서 시장은 금리 인하 사이클이 시작되기를 간절히 바라고 있습니다. 미국 연방준비제도이사회와 유럽중앙은행은 여름 회의에서 통화 정책을 검토할 예정이며, 투자자들은 두 기관 모두 이 단계에서 금리 인하를 시작할 것으로 예상하고 있습니다. 이러한 예측은 발표된 경제 데이터를 기반으로 한 현실적인 시나리오라고 볼 수 있습니다.
그러나 각 중앙은행이 경제 변화에 대한 정책 대응을 결정하는 고유한 권한을 가지고 있다는 점도 금리 인하 순서에 영향을 줄 수 있습니다.
미국 경제의 경우, 특히 노동 시장을 중심으로 강세를 유지하면서 미국 인플레이션이 예상만큼 빠르게 하락하지 않을 것이라는 우려와 함께 연준이 첫 번째 금리 인하를 당분간 연기할 수 있다는 우려가 제기되고 있습니다. 이러한 상황에서 ECB 역시 현상을 유지할까요?
다양한 임무가 서로 다른 동기를 부여함
연준의 두 가지 임무에는 인플레이션과 실업률 목표를 모두 포함하지만, 유럽중앙은행은 물가 안정에만 집중하여 인플레이션을 2% 미만으로 유지해야 하는 의무만 있습니다. 따라서 연준이 금리 인하 사이클의 시작을 늦추더라도, 유로존 인플레이션이 목표를 향해 지속 가능한 하향세를 유지하는 한 ECB는 금리를 인하할 가능성이 크다고 생각합니다.
ECB의 의사 결정은 세 가지 원칙을 따라야 합니다. 기본적으로 관리위원회는 1) 통화 정책이 인플레이션 압력을 얼마나 효과적으로 제어하고 있는지, 2) 인플레이션의 근본적인 핵심 요소가 하락하고 있는지, 3) 이용 가능한 데이터를 기반한 인플레이션 전망은 어떤지 평가해야 합니다.
유럽중앙은행은 새로운 데이터가 입수되는 대로 이를 평가하고, 의사결정에 있어 2차 효과(second-round effects)를 고려할 것이라고 강조했습니다. 하지만 현재 우리가 가지고 있는 데이터에 따르면, ECB가 먼저 금리를 인하하는 것이 분명하다고 생각합니다.
통화정책의 전달(Monetary Policy Transmission)은 여전히 효과적이며, 이는 신용 조건이 보다 엄격해지고 신용 성장률이 둔화되는 것으로 나타납니다. 헤드라인 인플레이션은 2023년에 크게 하락했으며, 올해도 예상보다 더 빠르게 하락하고 있습니다. 근원 인플레이션, 특히 서비스 인플레이션은 약간 더 완고한 상태로 남아 있으나, 강력한 임금 압박에도 불구하고 서서히 비슷한 하향세를 따르고 있습니다.
게다가 ECB의 3월 전망 및 예측에 따르면 향후 인플레이션은 더 하락할 것으로 예상됩니다. 헤드라인 인플레이션은 2025년에 2.0%, 2026년에 1.9%가 될 것으로 전망됩니다. 본질적으로 인플레이션은 이미 중기적인 관점에서 목표치에 도달했으며, 6월에 추가 하향 조정될 가능성이 큽니다.
매파적인 측면에서 ECB 위원회의 일부 구성원은 여전히 임금 인상을 우려하고 있습니다. 그러나 우리는 2023년 4분기에 임금 상승률이 소폭 둔화하였고 2024년에는 더 완화될 것임을 예측하는 데이터가 위원회의 우려를 완화시킬 것으로 생각합니다. (하단 그래프)
따라서 ECB가 6월에 금리 인하를 시작하기 위해 필요한 모든 거시경제 조건이 향후 몇 달 안에 충족될 것으로 예상합니다.
타이밍과 성장 역시 중요한 요인
인플레이션 지표는 유럽중앙은행 의사결정의 주요 동인이지만, 통화정책위원회는 여전히 금리 인하 시점과 결정이 유로 지역 경제 성장에 미치는 영향도 신중하게 고려할 것입니다.
ECB는 여전히 그들의 결정을 연기할 수 있지만, 우리의 견해로는 유로 지역 내부 요인들을 고려하여 7월 위원회 회의까지만 연기할 수 있을 것입니다. 매파부터 비둘기파까지 ECB 위원들은 6월을 유력한 시작 시점으로 언급했습니다. 그리고 3월 회의 이후 열린 기자회견에서 크리스틴 라가르드(Christine Lagarde) 유럽중앙은행 총재는 위원회가 이미 제한적인 정책 기조를 철회하는 방안을 논의하기 시작했다고 언급했습니다. 추가적인 연기는 비둘기파의 강력한 반발에 부딪힐 것이며, 어려움을 겪고 있는 유로 지역 경제에 타격을 입혀 중기적으로 인플레이션이 목표치인 2%보다 크게 하회할 위험이 있습니다.
따라서 경제 성장을 유지하는 것이 ECB의 공식적인 목표는 아니지만, 위원회가 불필요하게 높은 금리를 유지하여 경제에 타격을 주고 미국과의 실적 격차를 더욱 확대하는 것은 실수일 것입니다. 실질 성장률 측면에서, 미국은 팬데믹 이전의 성장 추세를 눈에 띄게 앞질렀지만, 유로존은 거의 회복하지 못했습니다. 주요 요인은 두 지역 간 서로 다른 내수 수요 패턴으로, 팬데믹이 시작된 이후 그 격차가 크게 확대되었습니다. (하단 그래프) 소비와 투자 전반에 걸쳐 동일한 추세가 뚜렷하게 나타납니다.
연준은 국내 경제 호조를 바탕으로 인플레이션 데이터를 숙고할 시간을 가질 수 있지만, ECB는 더 많은 압박을 받고 있습니다. 유로 지역의 경제성장률은 2024년 하반기에 회복될 것으로 예상되지만 여전히 약세를 보이고 있습니다. 그리고 유럽의 최대 경제국인 독일은 해결이 시급한 구조적인 문제에 직면해 있습니다. 이러한 어려운 국내 제약을 고려할 때, 우리는 유로 지역의 상황과 전망이 조만간 금리 인하를 시작할 것을 촉구한다고 생각합니다.
투자자를 위한 시사점
물론 ECB가 먼저 금리 인하를 단행하는 시나리오는 실현되지 않을 수도 있습니다. 하지만 만약 실현된다면, 투자자들은 준비해야 합니다.
ECB가 금리 인하 사이클을 주도하면, 투자자들은 현재 시장이 예상하는 것보다 낮은 유로 금리와 유로화의 약세를 모두 경험하게 될 것입니다. 이는 수익률 곡선과 통화 모두에 걸쳐 포지셔닝에 영향을 미칩니다.
ECB의 금리 인하는 유로표시채권 금리의 하락을 유도하여 가격이 상승할 것입니다. 이 시나리오에서 투자자는 금리 변동에 가장 민감한 유로화 채권(만기가 가장 긴 채권)을 보유하는 것이 유리할 수 있습니다. 궁극적으로 금리가 낮아지면 소비와 투자가 증가하여 성장을 견인하고 기업을 지원할 수 있습니다.
유로표시채권 가격은 상승할 가능성이 크지만, 투자자는 유로화 약세로 인한 환차손이 가격 상승분을 상쇄하지 않도록 주의해야 합니다. 예를 들어 미국 투자자는 유로화 투자를 미국 달러로 헤지하는 것을 고려해야 합니다.
언제나 그렇듯, 미리 경계하고 대비하는 것이 바람직합니다.
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