왜 지금은 하이일드 채권의 적기일까

첫번째 이유: 크레딧 사이클 후반의 견조한 펀더멘털

만약 미국 경제가 저성장 국면에 진입하고 이것이 지속된다면, 하이일드 섹터는 심각한 하강 위험에 처해 있지는 않습니다. 다만, 은행위기는 경착륙 가능성을 높였습니다.

대부분의 경우, 경기침체기에 들어서기 직전 기업들의 펀더멘털은 이미 약해져 있습니다. 현재 하이일드 채권 발행기업의 펀더멘털이 약해지기 시작한 것도 사실입니다. 그렇지만 지금의 침체는 크레딧 사이클 후기 단계에서 기업들의 펀더멘탈이 이례적으로 견조한 상태로부터 시작되고 있습니다.

오늘날 하이일드 채권 발행기업은 과거 경기 침체기에 접어들었을 때의 하이일드 채권 발행기업들과 비교해 재무적으로 우수합니다. 코로나19 팬데믹의 불확실성이 장기화된 덕을 본 부분도 있습니다. 기업들은 불확실성에 대비하여 재무상태와 유동성을 더욱 안정적으로 유지했고, 이러한 보수적 관리는 회사의 수익성이 회복된 후에도 이어졌습니다. 그 결과 레버리지 및 보상 비율, 이익률, 잉여현금흐름 등이 개선되었습니다. 재무제표 상의 개선은 회사채 발행기업이 성장 및 수요 둔화에 따른 압력을 잘 견딜 수 있게 되었다는 것을 의미합니다.

회사채 발행기업들이 보수적인 재무관리만으로 난관을 잘 극복할 것이라고 말하는 것은 아닙니다. 팬데믹과 함께 시작된 디폴트(채무불이행) 사이클은 효과적으로 섹터 내 기업들의 옥석이 가려지도록 만들었습니다. 2020년 10월 디폴트율은 6.2%로 정점을 기록했습니다. 부실기업은 디폴트에 빠져 투자대상 기업에서 제외되었고 견실한 기업들은 살아남았습니다.

그 이후로 3년이 채 지나지 않았습니다. 살아남은 기업들의 재무상태가 벌써 나빠졌을 가능성은 매우 희박합니다. 따라서 미국 디폴트율은 향후 12~18개월 동안 약 3~4%의 낮은 수준을 유지할 것으로 예상됩니다. 아울러 2022년 12월 31일 기준 담보부 하이일드 채권 비중은 31%로 역사적으로 높은 수치를 기록했습니다. 즉, 만약 디폴트가 발생하더라도 하이일드 채권의 회수율이 높을 것이라는 해석이 가능합니다.

이에 더해 팬데믹이 가져온 채무불이행과 신용등급 하향조정으로 하이일드 채권 시장은 질적으로 개선되었습니다. 하이일드 채권 중 가장 낮은 등급 채권의 상당수는 디폴트에 빠져 지수에서 제외되었으며, 기존 투자등급 채권 중 가장 낮은 등급의 채권들은 타락천사(fallen angels)가 되어 하이일드 시장에 유입되었습니다. 그리하여 오늘날 하이일드 채권 시장의 질적 수준은 이례적으로 높아졌습니다. BB등급 채권의 비중은 지난 20년간 평균 43%이었지만 현재는 49%입니다.

그럼에도 불구하고, 하이일드 채권 투자자들은 상대적으로 우량한 크레딧 채권에 더 관심을 가지고, 선별적으로 투자하며, 유동성에 주의해야 합니다. 상대적으로 등급이 낮은 크레딧 채권은 경기 침체기에 가장 취약합니다. 또한 하이일드 뱅크론에도 선별적인 접근이 요구됩니다. 당사의 견해로는 하이일드 뱅크론이 하이일드 채권보다 경기 침체기에 상대적으로 더 취약합니다.

두번째 이유: 만기연장

만기연장으로 하이일드 채권 발행기업의 재정적 부담이 어느 정도 완화되었습니다. 기업들은 팬데믹이 시작된 시점부터 만기를 연장하는데 주력했습니다. 따라서 상당량의 발행 채권 만기가 도래해서 현행 금리로 신규 채권을 발행할 수밖에 없는 이른바 만기장벽(maturity wall)이 임박하지는 않은 상태입니다. 실제로 2024년 말에 만기가 도래하는 채권은 시장의 5%에 불과하며, 대부분의 채권 만기는 2027년에서 2033년 사이입니다.

점진적으로 연장된 만기구조는 높아진 금리가 기업에 미치는 부담을 완화할 수 있습니다. (하단 그래프) 마치 고압밸브를 조금씩 열어 압력을 낮추는 것과 비슷합니다. 현재 하이일드 쿠폰 금리는 평균 5.8%로, 현재 최저수익률(YTW)인 8.5%보다 현저히 낮습니다.

세번째 이유: 말 그대로 높은 수익률

오늘날 하이일드 회사채 수익률은 지난 수년래 가장 높으며, 이는 인컴 수익을 추구하는 투자자가 오랫동안 기다려온 기회이기도 합니다. 과거 사례를 통해 미국 하이일드 섹터의 최저수익률은 향후 5년간 수익률을 예측하는 훌륭한 지표라는 것을 알 수 있습니다. 실제로 미국 하이일드 채권은 과거 시장 혼란 속에서도 예측 가능한 방향으로 움직였습니다. (하단 그래프)

유례없는 시장 혼란기였던 글로벌 금융위기 당시에도 최저수익률과 향후 5년 동안의 수익률 관계는 유지되었습니다. 만약 투자자가 2007년 5월 최저수익률 7.5%로 하이일드 채권을 매수하고, 하이일드 채권 시장이 36% 하락하는 와중에도 그 채권을 5년 동안 보유했다면, 투자자는 7.6%의 연환산수익률을 얻을 수 있습니다.

그 이유는 무엇일까요? 하이일드 채권은 다른 자산과는 비교할 수 없는 인컴 흐름을 가지고 있기 때문입니다. 또한 하이일드 채권 발행 기업은 만기 도래 전 채권을 조기 상환하는 경우 채권 투자자들에게 이에 대한 프리미엄을 지급해야 합니다. 이에 따라 투자자들은 일부 채권의 디폴트로 인한 손실을 보완할 수 있습니다.

네 번째 이유: 반등 기회

이러한 긍정적 요인이 있음에도 불구하고 많은 채권 투자자들은 경기침체 우려가 커지고 스프레드가 역사적인 평균 수준에서 거래되는 상황에서 하이일드 채권 투자를 주저하고 있습니다.

하지만, 투자하지 않고 방관하는 것은 비용이 많이 드는 실수가 될 수 있습니다. 수익률의 현재 포기분이 너무 크고 또 미래에는 수익률 수준이 낮아질 수 있기 때문입니다. 이를 떠나서라도, 손실을 최소화하면서 반등시점에 맞춰 시장에 진입하는 것은 사실상 불가능합니다. 하이일드 채권은 회복력이 좋은 자산군 중 하나이며 하락장 이후 빠르게 반등하곤 합니다. 2000년 이후 평균적으로 하이일드 채권은 최고점에서 최저점까지 5% 이상의 손실폭을 기록한 뒤 단 5개월, 짧게는 2개월 만에 반등했습니다. 또한 반등할 때 큰 폭으로 상승했습니다. (하단 그래프) 이러한 손실 이후 12개월 동안 미국 하이일드 시장은 평균 22%의 수익률을 기록했습니다. 투자를 망설였던 투자자들은 이 기회를 놓쳤습니다.

다섯 번째 이유: 주식 포트폴리오의 리스크 분산

마지막으로 투자자는 주식 포트폴리오를 보완하는 수단으로 하이일드 채권에 대한 자산배분을 고려할 수 있습니다. 역사적으로 하이일드 채권은 주식에 비해 낙폭 (drawdown)이 상대적으로 작아 약세장에서 하락 위험을 줄이는데 활용할 수 있습니다. (하단 그래프) 또한, 주식은 손실에서 회복하는데 오랜 시간이 걸리는 편입니다.

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